微策略 (Microstrategy) 的共同创办人 Michael Saylor 是比特币的忠实信仰者，他常在节目中大谈比特币的重要性，让人忽略了它是家成立 34年的商业智能 (BI) 软体公司。近期比特币大涨，微策略股价更完胜比特币！让我们来看看微策略持有比特币的商业策略到底是什么？

微策略的比特币策略

微策略的共同创办人 Michael Saylor 是比特币的忠实信仰者，他多次公开表示比特币是数位黄金，也是世界上最稀缺的资产。微策略自 2020 年 9 月宣布了 Treasury Reserve Policy，以比特币作为公司主要储备资产的政策，除了本业创造的现金流，亦透过债务和股权融资交易持续买入比特币。

Michael Saylor 认为购买比特币的策略可以为公司提升知名度，而公司本业软体收益的增加，能让微策略购买更多的比特币，是一个良性的循环，也是微策略公司的策略主轴。不过观察其财报，其软体收益的本业并没有太大的增长，微策略基本上就是靠发行债券和新股购买比特币。

下表整理出了 2020/2021/ 2022 至 2023 Q3 的营收和成本分析，微策略的毛利大约是 80%，是相当赚钱的公司，但扣掉管销等营业费用，营业利益率却逐年下降，今年第三季仅剩 1.17% (这是扣除了比特币的数位资产减值后的数值)。值得注意的是，因为微策略把购买比特币视为公司发展的重要策略，在财务报表上，关于比特币市价评估损益的数位资产减值也列在营业费用当中，可想而知的，比特币购买、托管等费用也包含在营业费的中的行政管理费用当中。

用发行债券和新股购买比特币

根据微策略第三季的财报，其自 2020 年共发行了 22 亿美元的债券以及 18.7 亿美元的股票，做为购买比特币的资金来源。

债券平均利率 1.61%，多为可转债

微策略自 2020 年 10 开始发行债券，最初的 2 档为可转债，利率很低，但投资者有机会将债券转换为微策略的股权。

而后发行的债券利率则高达 5% 以上，都是以比特币为担保的债券，不过整体平均下来利率仅为 1.61%，以目前融资利率随便就超过 7% 的高利环境，其融资成本相较便宜。

注：下图为链新闻根据财报内容整理出的发债列表，由于发债金额已为帐面净值，故总额 21.8 亿美元与上图的 22 亿美元初始发债金额有些许落差。

不断发行新股，对原有股东有益吗？

也因为近期的高利率，让微策略决定用发行新股的方式，取代发行债券，因为微策略并不需要发放股息给股东，成本自然低廉许多，下图我们可以看出微策略自 2021 年第三季发行新股的成本，每股成本由 213 元至 728 美元不等，可见在牛市认购新股的股东们，至今都尚未回本。

发行新股对公司的最大好处是不需支付利息费用。但对原有股东而言，会稀释股东权益，降低每股收益。举个简单的例子，如果公司每年可以赚 100元，以前只要分给 10 个股东，现在却要分给 14 个股东，自然对原有股东不利。而这也会直接影响到投资人最常用于评估股价的每股盈余 (earning per shares, EPS)，若 EPS 下降，就有可能影响大家对其股价的预期，造成股价的下跌。

而换算下来，微策略这几年共增发了约 446 万股，股本已膨胀了 4 成以上！

负债权益比率高达 301%

传统金融常用负债权益比率 (Debt/equity )来衡量一个公司的财务结构是否健全。因为一个公司筹资的二个管道不外乎是举债和发行新股。而通常在公司前景看好时，股东们也会很乐意多掏一点钱出来，参与公司未来的成长。而债务权益比率越高，表明公司对债务的依赖程度越高，偿债能力越弱。像微软的负债权益比率约为 40%，而 Google 的债务资产比更低到只有 5.6%。

但我们发现截至今年第三季，微策略的负债权益比率高达 301%，去年因比特币减计太高，甚至呈现资不抵债的状况。

微策略股价表现

虽然以传统金融的观点来看，微策略真的不算是一家财务体质优良的上市公司，不过近期随着比特币价格的上涨，微策略的股价却一路暴涨，涨幅甚至超过比特币。

微策略自 2020 年 8 月开始将比特币纳入其本业经营计划后，股价已上涨 242%，而同期比特币仅上涨 192%，代表科技股的 Nasdaq 仅上涨 17% ，而与其本业相似的企业软体公司甲骨文 (ORCL) 则上涨 88%。

买比特币不如买微策略

微策略自认为它持有的比特币有以下优点，所以买比特币不如买微策略！

• 容易买卖 (只要有股票帐号就可买卖)
• 没有额外费用 (在链上买卖要 gas fee、ETF 要付管理费)
• 比特币持续增加 (利用其现金流持续购买比特币)
• 智慧杠杆 (可以用发债购买比特币)
• 下档保护 (有微策略商业智能的本业支持)
• 风险控管 (我想这指的是比特币依附在微策略公司下，像是个衍生性商品吧！)

比特币带领微策略飞

微策略早于 2020 年进军比特币市场，在 FOMO 的牛市中股价也一度冲高到 1300 美元，不过在去年的加密寒冬，股价一度跌破 140 美元。如今随着比特币的上涨，微策略的股价再度站上 500 元关卡！市值来到 73.9 亿美元，以截稿前比特币的价格 37,150 美元计算，其持有的 158,400 个比特币市价 58.8 亿美元，约为其市值的近八成。由此我们也可以解读成：微策略的股价完全为比特币的价格所拉升！

看来微策略的本业应该改为以比特币为主，而商业智能为辅，商业智能本业的最大功能就是让微策略可以成为上市公司，供投资人轻易买卖，然后在加密寒冬时提供一个下档保护，让其能平安度过冬日，然后在加密牛市来临时，带领微策略的股价飞地更高更远！