资金费率转负，Ethena 的USDe 撑得住吗？

研究机构CryptoQuant 研究分析由ETH 作为抵押储备的稳定币USDe 是否能维持稳定。 4/17 由于市场的下滑，我们看到Ethena 的对冲部位，已经在因为几个交易所的负向资金费率，出现负值的年化报酬。这让人怀疑，近24 亿美元的庞大资金游戏，会不会有危险？

CryptoQuant 分析Ethena 风险

CryptoQuant 表示，Ethena Labs 已经识别出数个可能影响其合成美元USDe 稳定性的风险点，包括资金风险、清算风险、保管风险、交易所失败风险以及抵押品风险。本文深入探讨与资金风险相关的潜在危险，以及Ethena 如何管理这些挑战以维持USDe 的汇率稳定。

「资金风险与持续负向资金费率的可能性相关。Ethena 能从资金费率中获得收益，但也可能需要支付资金费率。」Ethena Labs 解释。在标准市场条件下，以太坊和比特币永续期货市场的交易者普遍倾向于做多，导致这些交易者最终需要向做空的持有者支付资金利率，例如Ethena。

问题的关键在于市场严重下跌时，价格急跌可能使资金利率倒挂。在这种情况下，交易者平仓做多头寸，并有新的做空者进入市场，可能将资金利率推至负值。这种倒挂迫使做空的持有者，如Ethena，需要向做多的持有者支付资金费率，将其预期的收入转变为支出。

为了保护其运营和USDe 的汇率稳定，Ethena 设立了一个储备基金。该基金在Ethena 需要支付负面资金利率的费用时，用来吸收财务冲击的关键作用，确保USDe 持有者不受影响。

然而，迫切的问题是，这个储备是否足以应对所有潜在义务，而不危及他们做空部位的稳定性。

CryptoQuant 采用在类似以太坊合并期间观察到的极端市场条件下，评估Ethena 储备基金的可持续性。

来自这一时期的历史数据显示，只要USDe 的市值保持在40 亿美元以下，Ethena 目前的储备金3,270 万美元是足以支持的。但随着市值的增加，所需储备也会增加，需要对基金进行重大增强，以有效管理在更高市值下的潜在义务。

以过去案例来看，FTX 交易所崩溃后不久，资金风险急剧增加，进一步复杂化了情况。这一事件重申了建立一个强大且可扩展的储备基金的必要性，该基金能够适应突如其来的财务压力，保障Ethena 的部位和USDe 的整体健康。

Ethena 如何将总收益中分配给储备基金的比例(保留率) 是一个重要因素。

这一比例决定了储备基金增长，和加强它对逆势资金利率时期的缓冲能力的速度。分析建议，为了抵抗长时间的熊市期间所经历的严重市场低迷，Ethena 必须保持至少32% 的保留率。

积极调整保留率和储备基金的分配将是维持合成美元稳定性对抗不稳定加密货币市场背景的关键。